Aktualny rating obligacji korporacyjnych

Wiele niepokojących wiadomości pojawiło się w ciągu ostatnich dwóch lat odnośnie problemów z wypłacalnością niektórych spółek emitujących obligacje. Przykłady spółek, które nie wypłaciły kapitału ani odsetek w terminie wykupu obligacji można by mnożyć (Gant, Religa Development, Anti, Fojud, DSS, Digate, Causa itp.). Ale ważniejsza jest zawsze przyszłość, czyli jak uczyć się na cudzych błędach.

Należy zatem zastanowić się nad przyczynami – na początek: kto emituje obligacje? Tu nie wolno generalizować, bo przyczyny podjęcia decyzji o emisji mogą być różne. Niektórzy twierdzą, że obligacje korporacyjne emitowane są przez spółki, które nie mają odpowiedniej zdolności kredytowej, aby nadal prowadzić swoją działalność. Faktycznie w niektórych przypadkach (choćby Religa Development – spółka w upadłości) tak jest faktycznie i trzeba dokładnie przyglądać się informacjom na temat spółki, w której papiery zamierzamy zainwestować (obojętnie, czy chodzi o akcje, czy też obligacje). Jednak nie wszystkie spółki w taki sposób postępują. Dla wielu z tych, które są w dobrej kondycji finansowej, emisja obligacji bywa wygodnym sposobem pozyskania środków na rozwój działalności. Po pierwsze z góry wiedzą, na jaki czas mają pieniądze (bo w odróżnieniu od kredytu bankowego nie zachodzi ryzyko zerwania umowy przez bank), a po drugie rozsądne emisje (o niewygórowanym oprocentowaniu) mogą być korzystniejsze finansowo w obsłudze w porównaniu do komercyjnych kredytów dla przedsiębiorstw.

Obligacje korporacyjne

I tu inwestor powinien mieć rozeznanie, którym spółkom można zaufać, na jak długo i przy jakim oprocentowaniu. Najbardziej oczywistym kryterium mogłaby się wydawać rozpoznawalność marki. Ale to złudne podejście, przykładem może być marka Polfa, która to spółka wyemitowała obligacje, ale nie są to papiery o niskim poziomie ryzyka (rating Stochwatch D, czyli poziom śmieciowy). A rozsądny inwestor powinien mieć na uwadze właśnie akceptowalny poziom ryzyka, dlatego nawet znaną markę należy prześwietlić.

Chcąc nabyć papiery w emisji na rynku pierwotnym lub wtórnym (na Catalyst), warto zainteresować się choćby tym, jak wyglądają poprzednie emisje obligacji danej spółki, czy były jakieś opóźnienia w wypłacie choćby kuponów odsetkowych, jaka jest aktualna cena poszczególnych emisji znajdujących się na Catalyst (przy wartości ceny poniżej 95% nominału powinna nam zapalać się czerwona lampka, nawet przy wartości 98% warto sprawdzić, co jest tego przyczyną, czasem to po prostu chwilowa nadpłynność danego papieru wartościowego). Warto też zerknąć na wykres cen akcji tej spółki, jeśli jest notowana na Giełdzie Papierów Wartościowych. Jeśli kurs ma tendencję spadkową, to należy go porównać z aktualną tendencją całego rynku WIG. Jeśli wykresy różnią się znacząco na niekorzyść owej spółki, to też łatwy sposób wykrycia, że trzeba uważać na taką emisję. Dobrze jest też zapoznać się z wątkiem (o ile istnieje) na temat obligacji tej spółki na forum Stockwatch.

Ale nie każdy jest przecież ekspertem, finansistą czy osobą wyszkoloną pod kątem wynajdywania sztuczek księgowych w sprawozdaniach spółek i mimo zastosowania się do powyższych prostych rad nie uda mu się znaleźć argumentów na odrzucenie na starcie oferty kupna papierów danej spółki. Dobrym sposobem zwiększającym pewność, że powinno nam się udać trafnie ulokować pieniądze w obligacje korporacyjne i nie mieć problemów z późniejszym odzyskaniem pieniędzy jest wykorzystywanie ratingów obligacji korporacyjnych. Przy czym można tu mówić też ogólnie o ratingu danej spółki. Na chwilę obecną nie ma jednego dobrego źródła zawierającego szerokie zestawienie ocen wiarygodności i poziomu ryzyka, jakie prezentuje dana spółka giełdowa, jeśli chodzi o zakres emisji obligacji. Poniżej postaram się jednak wskazać, skąd czerpać informacje, choćby szczątkowe (należy tu pamiętać, że to nie są oceny wybitnie naukowe, czy wystawiane przez organizacje rządowe – rating wystawiają firmy prywatne a nawet osoby prywatne, dlatego nie można go traktować jako wyroczni).

Poszczególni oceniający na różne sposoby mogą podawać wyceny wiarygodności. Najczęściej spotyka się oceny złożone z liter, gdzie A jest najlepszą literą, a D najgorszą. Ponadto stosuje się stopniowanie złożone zwykle z jednego do trzech znaków, przy czym trzy litery A (czyli AAA) odpowiadają lepszemu ratingowi od AA. Dodatkowo mogą pojawiać się znaki minusa i plusa przy literach (plus ma charakter pozytywny, minus bardziej negatywny), przy czym np. AA+ jest gorszym stopniem od AAA. Więcej szczegółów stopniowania na poniższym przykładzie, gdzie analizowano spółki ENG, PGE, TPE (dane zebrane w październiku 2014):

Porównanie standardów oznaczeń ratingów firm nadawanych przez agencje ratingowe

Gdzie szukać ocen i jakimi spółkami warto się interesować? Na pewno dla początkujących nie zalecam nic z literką C, ponadto literka D to praktycznie spółka z nikłą szansą wypłacalności. Najlepiej ograniczyć się do potrójnego A, w drugiej kolejności inne oznaczenia zawierające kombinacje liter A i znaków +. Takie spółki dobrze się cenią i nie można tu oczekiwać na wysokie oprocentowanie, ale na pewno powinno być ono lepsze od uzyskiwanych na lokatach bankowych.

Pierwszym źródłem informacji na temat spółek o wyznaczonym ratingu jest obecnie serwis Stockwatch. Należy przejrzeć wszystkie podstrony, przy czym nie każda dostępna w zestawieniu spółka ma wyznaczoną ocenę. Przykładowo w listopadzie 2014 rating AAA posiadały spółki: ABS Investment S.A., Best S.A., Dom Development S.A., ED Invest S.A., Eurocent S.A., Fast Finance S.A., GPW S.A., GPM Vindexus S.A., IndygoTech Minerals, S.A., Inpro S.A., Kredyt Inkaso S.A., Kruk S.A., MCI Managment S.A., NFI Magna Polonia S.A., P.R.E.S.C.O. Group S.A., Platinium Properties Group S.A., Pragma Faktoring S.A., PTI S.A., Ronson Europe NV, Vantage Development S.A., Wierzyciel S.A., Zastal S.A. Niestety ten rodzaj ratingu nie zawsze sprawdza się do wyceny obligacji, bo rating AAA miała też spółka e-Kancelaria S.A., o której mówiło się, że ma ujemne kapitały własne i będą problemy ze spłatą papierów zapadających w 2016 roku – tak się stało, zgłosili do sądu wniosek upadłościowy!

Niby spora liczba, ale nie wszystkich spółek obligacje można kupić zwłaszcza w emisji na rynku pierwotnym, dysponując stosunkowo niewielką kwotą. Na rynku Catalyst z kolei może być zwyczajnie za drogo. Przy okazji warto wiedzieć, że rynek wtórny jest mało płynny i więcej jest chętnych na dobre papiery w porównaniu do liczby ofert sprzedaży. Więc dodatkowym ratingiem publicznym mogą być ceny obligacji na rynku wtórnym choćby na poziomie przekraczającym 103% ceny nominalnej. Wyjątkiem mogą być papiery z oprocentowaniem stałym, które emitowano w czasach niskiego poziomu inflacji i stawek WIBOR (gdy te stawki wzrosną, to ceny niskooprocentowanych papierów o stałej wartości oprocentowania mogą spaść), podobnie ceny mogą się okresowo obniżyć, gdy jakiś fundusz zacznie masowo wyprzedawać posiadane przez siebie obligacje.

Na chwilę wykonywania analizy (listopad 2014) warto też było dostrzec spółki z ratingiem AA+: CCC S.A., PC Guard S.A., Polska Grupa Energetyczna S.A., Próchnik S.A., WDB Brokerzy Ubezpieczeniowi S.A., Uboat Line S.A., ratingiem AA: PCZ S.A., PGNiG S.A., Robyg S.A., ZM Henryk Kania S.A., ratingiem AA-: Ferro S.A., ratingiem A+: Black Lion NFI S.A., Integer.pl S.A., Marvipol S.A. Niestety niektóre z tych spółek nie spłaciły w kolejnych latach swych zobowiązań, co znów potwierdza, że wskaźniki stosowane do spółek akcyjnych słabo sprawdzają się przy ocenie wypłacalności emitentów obligacji…

Ważne aspekty to także wielkość firmy (duży może więcej, dużym trudniej upaść, stąd np. tak niskie oprocentowanie obligacji PKN Orlen o wartości WIBOR6M + 1,3%), jak i branża (gdzie liczą się bardziej lub mniej sprawy zabezpieczenia danych papierów, np. spółki branży windykacyjnej i banki na ogół nie oferują obligacji zabezpieczonych). W ogólności banki są specyficzną grupą trudno poddającą się ocenie porównywalnej do spółek korporacyjnych, dlatego np. rating Getin Noble Bank S.A. wynosi B-, a nie mówi się o tym, że jest to spółka wysokiego ryzyka.

Drugie źródło danych, to cotygodniowe raporty Domu Inwestycyjnego Investors pojawiające się w serwisie Obligacje.pl (zakładka Komentarze), gdzie (w pełnej wersji raportu) czasami można trafić na wybrane oceny wystawiane przez zagraniczną firmę Fitch, oto przykład z początku kwietnia 2014: mBank (A), ING (A), Pekao (A), BZ WBK (BBB), Alior Bank (BB), Millenium (BBB-), Getin Noble (BB), Energa (BBB), PKN Orlen (BBB-), PGE (BBB+), Tauron (BBB), Enea (BBB), Aquanet (BBB-), EFL (A). Uaktualnienie z końca października 2014 w formie poniższej tabeli (aktalne dane z EuroRating dostępne tu):

Rating międzynarodowy polskich obligacji korporacyjnych

Trzecie źródło to comiesięczne raporty Domu Maklerskiego BPS (też dostępne w serwisie Obligacje.pl), przy czym tu ocena jest w skali od 0 do 10 (im więcej, tym lepsza kondycja spółki) i wydaje się być bardziej miarodajna od tej z pierwszego źródła, oto tabela z ocenami (* – oznacza zmianę względem poprzedniej oceny) z połowy września 2014:

Rating wrzesien 2014

Rating wrzesien 2014